摘要
2023年8月，中國大陸房地產市場的資優生，也是地產業龍頭的「碧桂園」發生重大財務危機，快速影響中國的房地產業與金融業，並波及中國的經濟發展，雖然中國政府已提出「適時調整優化房地產政策」，唯碧桂園的債務重組並不樂觀，且其波及效應及連鎖反應，對中國房市的健全發展產生重大衝擊。由於碧桂園的財務困窘問題短期間內難以解決，且因個體財務困境而引暴總體房市危機。另外，中國當前的房市問題主要包括房市危機無所不在、房市危機與房市政策息息相關、適時調整優化房地產政策、延長「金融 16 條」政策適用期限、 推動「認房不認貸」的房市政策，以及房市進入新時代等。由於中國是一個實施中央集權的國家，政府房市政策影響房市變化甚大，當中國房市危機四起之際，房市投資人或投機者宜隨時注意中國房市政策的變動與調整，俾能減少投資或購屋可能產生的風險。
一.前言
在人類社會中，模範生會犯學習上的錯誤，亦如在房地產世界裡，房市資優生也會發生經營危機一樣。
自1998年以降，房地產業對中國的經濟的成長貢獻度日愈增加，其產值占GDP比重由2000年的4.1%上升至2020年的7.3%，若將與房地產業高度關聯的製造業、建築業、金融業、服務業等上下游產業鏈計算在內，2023年，其占比已超過二成，亦即中國的經濟成長有二成至三成是來自房地產業的貢獻，亦是中國政府極為重視的產業。唯在最近幾年中，中國房市危機頻傳，繼恆大集團資不抵債，並申請破產重建之後，又有碧桂園的債券停牌，中國最大資產管理公司中植集團旗下的中融信託發生債務危機，而恆大在美申請破產保護、碧桂圓債券停牌、中融信託逾期兌付…等一連串的房市爆沖，也凸顯了中國的房市危機重重的問題。
2023年8月，中國大陸房地產資優生，也是地產業龍頭的「碧桂園」發生重大財務危機，快速影響中國的房地產與金融業，並波及全國的經濟發展，雖然中國政府已提出「適時調整優化房地產政策」，唯可能緩不濟急，碧桂園的債務重組並不樂觀，且其波及效應及連鎖反應，對中國房市的健全發展相對不利，亦對其後續的經濟成長產生重大衝擊。
二.房市資優生碧桂園的財務危機
房地產是一項高財務槓桿產業，不論是不動產業者或購屋人，其對金融機構的依賴性均極大，而若業者發生財務危機，其對房市及金融業的衝擊極大，有關中國房市的龍頭資優生碧桂園的財務危機問題，可分為下列幾個部分來說明，
1.碧桂園的產品特色與暴發財務危機原因
早在2022年，碧桂園的財務危機便已浮出擡面，並受到政府部門及金融機構的關注，影響所及，其股票和債券價格大跌，並遭國際信評機構下調評級，新股配售計畫亦被迫停止等，而其已到期及即將到期的債券利息無法如期支付，也讓消費者對碧桂園這家中國最大的民間開發商財務問題產生重大疑慮，並減少對其所推出的房市方案需求，對碧桂園的經營而言，其已發生嚴重的財務缺口問題無疑是雪上加霜。
另外，碧桂園的建築物產品集中在非主要城市，有三分之二項目集中在三、四線城市，而依中國城市的劃分，三線城市包括一些經濟欠發達地區的省會城市及大多數地級市，如紹興、鹽城、東莞、哈爾濱、長春、西寧…,等；四線城市則為一些縣級市、縣城等，雖然並非所有的三、四線城都有碧桂園的房地產財務困窘的個案，但房市去化不佳所引發的不動產業者之財務危機卻是不容否認的事實，而恆大已經申請破產，碧桂園則仍處於風雨飄搖中。
在中國的房地產市場中，因為資金不足所引發的問題很多，而碧桂園則是繼恆大地產集團之後，大陸又一家陷入債務危機的房地產龍頭企業。截至2022年底，恆大地產總負債是人民幣2.43兆元，碧桂園則是人二民幣1.43兆元，二者合計3.86兆元，財務累積虧損極大。
2.財務困窘問題難以解決
根據摩根士丹利（Morgan Stanley）的報告，由於中國房市財務困頓問題頻傳，消費者信心疲弱，房市去化不佳，即使房市政策鬆綁，碧桂園的銷售在短期內也不太可能出現改善的情形，主要因其2023年的銷售量可能比過去4年平均水準還不到二成，亦即有八成以上的房屋產品無法順利銷售，對其財務困窘問題不易獲得解決。
另外，碧桂園的財務風暴不但會促使購房者會避開私人開發商，而地方政府可能會進一步收緊融資管道，確保開發商能完成已經出售房地產項目，避免爛尾樓的出現。當此之際，房屋銷售的復甦是經濟復甦的關鍵，但由於不動產業和整體經濟前景不佳，買家的信心低迷，預計2023下半年的銷售仍將是疲軟走勢，而這也使得碧桂園的財務缺口日愈擴大，且短期內難以解決的原因。
3.房市資優生個體財務困境引暴總體房市危機
房地產是一個產業高度關聯的產業，而龍頭企業的營運良窳影響其資金的流動，若房市供給與需求難以對接而導致發財務困境，極易引發連鎖效應，並對整體房市產生不利衝擊，因此，當房市多頭時，業者日進斗金，唯若房市處於空頭時，則業者的虧損可能日愈擴大，而這也是貴為房市資優生的碧桂園會在房市發生逆轉的原因，不僅房市交投不佳，收入來源下降，並使公司整體銷售大幅放緩，財務每況愈下，並對業者的經營產生重大衝擊，導致碧桂園引發嚴重的財務危機。
另方面，在房地產市的銷售中，若銷售額驟降，代表可以用於償還債務和完成建案的現金減少。2023年，碧桂園預計將有近20億美元的債券到期，或為有資格提前贖回的債券，財務狀況不佳，加上碧桂園的債信已被國際金融評級機構穆迪（Moody's）調降，其信評由Ba3降至B1，而根據穆迪投資者服務公司(Moody's Investors Service)信用評級分數，若是評級在Baa(含)以上為投資等級、以下的則為投機等級，亦即碧桂園的信評是屬於非投資機的債券，已淪為垃圾債券，且短期間內不易回復到投資等級，其財務危機問題亦難以獲得有效的解決。
總之，若以當前中國的大陸房市變化來觀察，大陸三、四線城市的市況低迷，加上中國政府實施限價政策，令住房不能低價求售，在銷售前景不佳的情況下，即使是碧桂園一向有「房市資優生」的美譽，但在中國當局不給予救助，且房市政策未能適時修正之前，碧桂園的債務危機仍不易獲得有效的解決。
三、中國房市危機與政策因應
當中國房市因恆大及碧桂園等地產龍頭陸續發生財務危機以後，中國政府亦積極因應，有關中國當前的房市危機及因應政策內容，簡述如下述。
1.房市危機無所不在
2020年，在中國政府發現房市危機而發布「三條紅線」政策以後，除了恆大與碧桂園發生嚴重的財務問題之外，成立於1995年的SOHO中國有限公司亦發生銷售危機問題，SOHO是中國大陸一家商用房地產發展商，亦是北京最大的房地產發展商之一，在中國房地產商接連爆財務危機之際，SOHO中國子公司「北京望京搜候房地產」拖欠土地增值稅與滯納金，其金額約達人民幣20億元，並可能出現交叉違約（Cross default）的風險，其對房地產業者本身的發展將產生重大衝擊。
由於交叉違約是信貸契約中的一種條款，其是指如果本契約項下的債務人在其他貸款契約項下出現違約，則也視為對本契約的違約。一般債權人都是以當事人未履行其在本契約項下的義務為由，追究債務人的違約責任，但交叉違約條款突破了這一限制，它具有“先下手為強”的特性，即試圖趕在借款人其他貸款契約項下的債務出現償還危機之前，採取救濟措施，避免自己處於比其他債權人更糟的處境。因此，在交叉違約的交相衝擊下，在碧桂園債務的層出不窮中，中國房市出現了危機焦無所不在的陰影。
除此之外，大陸中央政府擁有的部分大型開發商如華僑城，2023年上半年為了加速銷售的行銷策略，其虧損金額己達人民幣17億元，且是連續第二個半年虧損；而總部位在上海嘉定區的光大嘉寶亦出現上市以來的首次半年虧損。而這些公司若不能繼續獲得銀行的流動性支持，則即使是國有開發商，甚或是房市資優生，亦可能產生財務危機，對中國的房市發展帶來相對不利的衝擊。
2.政府避免直接救助
對於中國的房市危機而言，中國政府基本上都避免直接救助，監管機構一般是將「出售資產」視為緩解債務危機的關鍵，但虧損也會讓這些國有開發商無法再承接違約民營企業留下的未完工項目，不僅打擊購屋人的信心，也說明了地大物博的中國房市，危機無所不在，雖然危機就是轉機，但每次的危機都會對中國房市發展及其後續的經濟發展產生不利的衝擊。
3.房市危機與房市政策息息相關
根據過去中國政府實施的房市政策的經驗，中國當前的房市危機與其房市政策有關，如房市監管機構為增加經濟成長而提供資金，亦允許房企大肆舉債，唯在2020年，中國政府為阻止低利資金流向中國最大的房企而大舉干預房市，以防止房地產泡沫化，導致許多公司出現資金短缺，房企因無力償債而倒閉者層出不窮。根據美國標準普爾(S&P)的統計，在2020-2023年期間，已有超過50家中國房企發生違約，或無法償還債務的情形，如2021年，中國恆大地產發生重大危機事件，甚至已威脅到中國的經濟發展。唯中國的房市政策並沒有因此而採納大規模救助，反而選擇放寬抵押貸款，要求及降低利率等溫和措施，以致2023年的碧桂園財務危機再起，對中國的房市發展，甚或對中國整體性的經濟成長殊為不利，中國房市危機再起，值得兩岸投資人的重視。
4.適時調整優化房地產政策
2023年7月，中共中央政治局為提振房市、促進經濟，提出「適時調整優化房地產政策」，並將房市調整政策定調為「中國房地產市場供求關係發生重大變化，適時調整優化房地產政策」，住房和城鄉建設部也明確政策支持方向，北京、深圳隨後相繼配合，各地方政府亦以中央政府的房市政策為尊，而讓中國當前去化不佳的房地產市場似有了轉機。
5.延長「金融 16 條」政策適用期限
房地產是高財務槓桿產業，房市政策推動必然與金融活動有關，因此，在金融政策方面，中國人民銀行繼下調 5 年期以上貸款市場報價利率(Loan Prime Rate，LPR）後，再度加碼房地產行業支持政策，並延長「金融 16 條」政策一年的適用期限，暫時減緩建商的資金壓力。
6.推動「認房不認貸」的房市政策
2023年8月25日，由於政府為了抑制房市可能產生的傷害，中國住房和城鄉建設部等發佈「關於優化個人住房貸款中住房套數認定標準的通知」，推動落實購買首套房貸款政策，亦即「認房不認貸」的房市政策。
一般而言，在中國的房市信貸中，不論是認房或認貸，都是指銀行在發放住房扺押貸款時，認定是否是首套房的參考標準。其中，「認房」是指銀行參考擬購房家庭在當地實際擁有的住房套數；「認貸」是指銀行根據擬購房家庭在全國範圍內是否有過住房貸款紀錄，用以確定是否為首套房。由於二套房的首付比例、房貸利率，以及相關稅費等，均明顯高於首套房，以一套500萬人民幣的改善性住房（非普通住宅）為例，在「認房不認貸」的情形下，首付比例40%，而在「認房又認貸」的情形下，首付比例則為80%，首付額度多出一倍的金額或200萬元，由於二者的差距甚大，因此，「認房不認貸」被認為是中國房市救市的重要政策。
7.中國房市新時代
早在2011年及2017年，中國政府一度實施「認房又認貸」的房市政策，被視為是抑制需求，以及促使房市降溫的重要政策工具，但因為2021年的恆大地產風暴與2023年的碧桂園財務危機，對中國的房市造成重大衝擊，不僅買氣低迷，資金流通受阻，消費者購屋信心下降，同時也對中國的經濟成長帶來不利的影響。為減少大地產商所帶來的經濟傷害，2023年7月，中國中央政治局即明確提出適應中國房地產市場供求關係發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策。
「認房不認貸」的核心是指只要家庭成員在當地名下沒有完整的住房，無論是否曾經貸款購房，銀行都可以按照首套住房的政策執行住房信貸政策。意即及使一家人之前買過房子，但已經賣掉，他們仍然可以享受到首套房的優惠政策，而若這套模式可以持續進行，則顯示中國房市可能進入「認房不認貸」的新時代，對於促進房市的發展有極大的助益。
四、結論與建議
經由前述的分析與說明，可據以列出本文的結論與建議如下述。
1. 2023年8月，中國大陸房地產的資優生，也是地產業龍頭的「碧桂園」發生重大財務危機，並快速影響中國的房地產與金融業，雖然中國政府已提出「適時調整優化房地產政策」，唯可能緩不濟急，碧桂園的債務重組並不樂觀，且其波及效應及連鎖反應，對中國房市的健全發展及經濟成長相對不利。
2. 中國房市的龍頭也是房市資優生的碧桂園發生財務危機，其問題主要包括碧桂園的產品特色與財務危機原因、財務困窘問題難以解決，以及個體財務困境引暴總體房市危機等。
3.中國當前的房市政策問題主要包括房市危機無所不在、房市危機與房市政策息息相關、適時調整優化房地產政策、延長「金融 16 條」政策適用期限、 推動「認房不認貸」的房市政策，以及中國房市進入新時代等。
4.中國是一個採取中央集權的國家，政府房市政策影響房市變化甚大，當中國房市危機四起之際，建議房市投資人或投機者宜隨時注意中國房市政策的變動與調整，俾減少投資或購屋可能產生的風險。
參考文獻
謝明瑞(2007)，經濟行為中的過度自信與盲目樂觀，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2011)，台灣房價偏高及其對策之探討，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2020)，非理性繁榮下的房市政策，聯合報。2020.10.28
謝明瑞(2020)，台灣房市政策的認知偏誤，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2021)，投資人不宜忽視政府的打房政策，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2021)，失控的台灣房市，國政基金會。
謝明瑞(2022)，中國房地產危機對台灣房市的啓示，國家政策研究基金會
謝明瑞(2022)，正視政府炒房又打房的問題，商週刊訪問稿。
謝明瑞(2022)，注意 臺灣房市由盛而衰的反轉訊號，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2022)，中國最大的「灰犀牛」-房地產，風傳媒，2020年6月20日。
謝明瑞(2022)，中國的灰犀牛已然橫行，風傳媒，2022年01月06日。
謝明瑞(2022)，臺灣房市會發生爛尾樓風暴嗎﹖風傳媒，2022.07.28。
謝明瑞(2022)，臺灣房市的「類爛尾樓」之「類風暴」，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2022)，福虎生豐談房市，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2022)，九合一選舉中被閹割的居住正義，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2022)，翻轉中的臺灣房市，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2023)，購屋者的夢魘，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2023)，青年購屋是夢囈?或夢魘?風傳媒，2023年元月18日。
謝明瑞(2023)，臺灣人的購屋夢，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2023)，臺灣房市價量背離下的房價變化，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2023)，中國房市政策與房市危機，國家政策研究基金會。
謝明瑞(2023)，中國房地產危機之碧桂園風暴，風傳媒。2023.10.31。
謝明瑞(2023)，台灣地區房地產行情變動分析，現代營建專欄，2023年9月。
Google、Wikipedia encyclopedia。